Zentralbanken und Klimawandel

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Markus K. Brunnermeier, Jean-Pierre Landau
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Sollen Zentralbanken zur Bekämpfung des Klimawandels beitragen und falls ja, wie? Dieser Beitrag bietet ein Framework an und legt die wichtigsten Trade-offs und Handlungsoptionen dar.

Die Bekämpfung des Klimawandels ist in vielen Ländern an die Spitze der politischen Agenda gerückt. Zentralbanken werden nun aufgefordert, einen Beitrag zu leisten. Einige Zentralbanken zeigen Bereitschaft, den Klimawandel in ihren politischen Zielen und Frameworks zu berücksichtigen. Andere sind eher zögerlich. In diesem Beitrag präsentieren wir ein Framework, um dieses Problem sowie einige wichtige Trade-offs und Handlungsoptionen zu durchleuchten.

Man sollte zunächst zwischen zwei Aufgaben einer Zentralbank unterscheiden: Erstens, der Überwachung, Regulierung und Beaufsichtigung der Aktivitäten von Finanzinstituten; und zweitens, der Umsetzung der Geldpolitik.

Zentralbanken, Regulierung und Aufsicht über Finanzaktivitäten

Im Zusammenhang mit dem Klimawandel ist ein Spektrum von Maßnahmen vorstellbar, von denen einige unumstritten, andere innovativ oder einschneidend sind.

Internalisierung von Klimarisiken in der Finanzaufsicht

Klimarisiken in der Finanzaufsicht richtig abzubilden, scheint ein naheliegender Schritt zu sein. Das Klima sollte ein wesentlicher Bestandteil der finanziellen Risikobewertung sein. Stresstests weltweit und der interne Kapitaladäquanzbewertungsprozess (ICAAP) innerhalb des Euro-Währungsgebietes sollten eine Klimakomponente haben. Klimaszenarien sollten parallel (oder ergänzend) zu makroökonomischen Szenarien durchgespielt werden, da sich das Klima selbstverständlich auf die Bewertung langfristiger Vermögenswerte und Schulden auswirkt. Für die Portfolios von Versicherungsunternehmen, institutioneller Anleger und Vermögensverwalter sollten systematisch Klimasensitivitätsanalysen durchgeführt und aktualisiert werden.

Es muss jedoch eine feine Unterscheidung zwischen drei Kategorien vorgenommen werden:

• Risiken, die direkt aus Klimaereignissen resultieren (zum Beispiel könnten Bergbau, Landwirtschaft oder einige industrielle Aktivitäten in einzelnen Gebieten verunmöglicht werden, sodass vorhandene Vermögenswerte entsprechend abgeschrieben werden müssen)
• Zukünftige Auswirkungen bestehender Klimapolitik, die entsprechend beurteilt und bewertet werden müssen
• Auswirkungen zukünftiger Klimapolitik, über die noch nicht entschieden wurde. Sollte beispielsweise eine Kohlendioxidsteuer (oder eine gleichwertige Maßnahme) eingeführt werden, würden einige Ölreserven zu „festsitzenden (stranded) Vermögenswerten“. Deshalb sollten Finanzintermediäre diese Risiken als eine Wertminderung verbuchen. Aus wirtschaftlicher Sicht ist es logisch, dass Institute auf Basis dieser Risiken Stresstests unterzogen werden sollten. Finanziell ist es auch vernünftig, dass die Institute aufgefordert werden, sich gegen diese Risiken zu schützen. Es kann jedoch für die Aufsichtsbehörden operativ problematisch sein, die Wahrscheinlichkeit des Inkrafttretens von Maßnahmen zu bewerten, die in internationalen Übereinkünften (zum Beispiel dem Übereinkommen von Paris) verankert sind, aber vom Gesetzgeber nicht erlassen wurden.

Es ergibt sich ein interessanter Rückkopplungseffekt. Wenn private Institutionen die Auswirkungen künftiger klimapolitischer Maßnahmen berücksichtigen, sind sie widerstandsfähiger, sobald diese Maßnahmen ergriffen werden. Eine verstärkte Vorbereitung des privaten Sektors könnte es wiederum politisch einfacher und praktikabler machen, die erforderlichen klimapolitischen Maßnahmen durchzusetzen.

Anpassung der Kapitalanforderungen zur Ausrichtung von Finanzmitteln auf nachhaltige Investitionen

Die meisten Kapitalquoten nach Basel III sind „risikogewichtet“ - sie variieren mit dem geschätzten Risiko der von Banken gehaltenen Kredite und Vermögenswerte. Es wäre relativ einfach, das Konzept und die Definition des Risikos so zu erweitern, dass Klimarisiken mit abgedeckt werden. Auch hier gibt es eine Abstufung möglicher Regelungen in Abhängigkeit von der Art der zu berücksichtigenden Risiken: bestehende und materialisierte Klimarisiken oder zukünftige mögliche Klimarisiken; Wertminderungen aufgrund bestehender Richtlinien oder aufgrund möglicher zukünftiger Richtlinien.

Kapitalquoten könnten auch proaktiver eingesetzt werden, indem vorteilhafte Regelungen für jene Darlehen und Investitionen erlassen werden, die von den Aufsichtsbehörden als „grün“ eingestuft werden. Solche Systeme sind zwar einfach umzusetzen, stellen die Zentralbanken jedoch vor eine dreifache Herausforderung:

• Grüne Anlagen könnten inhärent riskanter sein und würden dadurch per se höhere Kapitalpuffer erfordern.
• Wie und von wem würde „grün“ definiert werden? Sind die Aufsichtsbehörden für eine solche Bestimmung ausgerüstet?
• Die Verwendung von aufsichtsrechtlichen Kennzahlen zur Beeinflussung der Kreditvergabe würde eine Verschiebung hin zu einer "gelenkten Kreditpolitik" bedeuten. Diese Politik wurde vor einigen Jahrzehnten in den meisten Industrieländern aufgegeben, wird jedoch in vielen Schwellenländern praktiziert. Auch hier stellt sich die Frage, ob Zentralbanken für die Umsetzung solcher Strategien gerüstet sind. Zentralbanken könnten einem starken Druck durch Lobbyismus seitens verschiedener Interessengruppen ausgesetzt werden.

Keine dieser Herausforderungen ist unüberwindbar, aber sie müssten vorab angegangen und die richtigen institutionellen und Governance-Vorkehrungen getroffen werden.

Schaffung und Steigerung von Anreizen für „grüne Finanzen“

Obwohl das Konzept der umweltfreundlichen Finanzierung weit verbreitet ist, bleibt es in Bezug auf Instrumente und Rechtsvorschriften weitgehend undefiniert. In dieser Phase könnten die Zentralbanken neben spezifischen regulatorischen Anreizen zwei allgemeine und eigenständige Ziele verfolgen:

• Förderung der Entwicklung einer langfristigen Projektfinanzierung, da die meisten Schwierigkeiten bei der Finanzierung der Energiewende die gleichen sind wie bei vielen langfristigen, riskanten Projekten.
• Regierungen und Parlamente dazu drängen, klare und berechenbare Maßnahmen zu ergreifen. Die Unsicherheit über die künftige Politik - mehr als der Mangel an Finanzmitteln - ist der Hauptfaktor, der Investitionen in den Klimawandel hemmt. Sobald diese Unsicherheiten beseitigt sind, können Anleger die bestehenden niedrigen Zinssätze und die günstigen finanziellen Bedingungen in vollem Umfang nutzen.

Zentralbanken, Geldpolitik und Klimawandel

Im Folgenden soll nun eher das grundlegende Problem beschrieben als eine klare Empfehlung abgegeben werden.

Die Verbindung zwischen Klimawandel und Geldpolitik ist nicht offensichtlich und weniger ausgeprägt als diejenige zwischen Klimawandel und finanzieller Stabilität sowie Aufsicht. Eine der Hauptschwierigkeiten ist der Unterschied im Zeithorizont. Die gängige Meinung vieler Ökonomen ist, dass die Geldpolitik keinen oder nur einen geringen Einfluss auf das langfristige Wachstum hat. Der Einfluss der Geldpolitik bezieht sich auf einen Zeithorizont von 1,5 bis 2,5 Jahren. Im Gegensatz dazu ist der Klimawandel eine sehr langfristige Herausforderung. Die damit verbundenen Auswirkungen und Politikentscheidungen werden über mehrere Jahrzehnte hinweg Bedeutung haben.

Einfluss des Klimarisikos auf die Volkswirtschaft

Vor diesem Hintergrund sollten Zentralbanken bei der Gestaltung und Umsetzung von Geldpolitik die folgenden klimarelevanten Aspekte berücksichtigen:

• Erstens, Zentralbanken sollten Klimarisiken in ihre Einschätzung des potenziellen Wachstums, der potenziellen Produktion sowie des natürlichen Gleichgewichtszinssatzes (r*) mit einbeziehen.
• Zweitens, Zentralbanken sollten berücksichtigen, dass das Klima auch kurzfristig wirtschaftliche Konsequenzen haben kann. Insbesondere kann es zu einer erhöhten Häufigkeit extremer Wetterereignisse kommen. Diese „negativen Angebotsschocks“ können negative Auswirkungen auf die Produktion bei steigenden Preisen zur Folge haben, was die Geldpolitik erschwert. Einige kleine und mittlere Schwellenländer sind hiervon besonders betroffen und sollten deshalb ihre politischen Rahmenbedingungen entsprechend anpassen.

Geldpolitische Instrumente

Die Gretchenfrage ist jedoch, ob Zentralbanken mit ihren geldpolitischen Instrumenten den Kampf gegen den Klimawandel aktiv fördern sollten (Honohan 2019). In den letzten zehn Jahren haben die Zentralbanken ihre Bilanzen erheblich ausgeweitet, häufig um den Faktor fünf oder zehn. In vielen Ländern entsprechen diese Bilanzen inzwischen der Größe der Volkswirtschaft. Mit einem solchen Einfluss auf Wirtschaft und Finanzmärkte könnten die Zentralbanken einen proaktiveren Ansatz zur Finanzierung des Klimaschutzes verfolgen.

Zwei Möglichkeiten sind denkbar, beide benötigen keine wesentlichen Änderungen des aktuellen operativen Rahmens:

• Ihren Kauf von Vermögenswerten auf „grüne“ Wertpapiere auszurichten
• Sicherheitsabschläge/Haircuts auf verschiedene Arten von Wertpapieren anzupassen und dadurch Anreize für Finanzintermediäre zu setzen, mehr von bestimmten Wertpapieren zu halten und andere abzustoßen

Einige Überlegungen im Lichte von Musgraves Kategorisierung

Sollten die Zentralbanken diesen Weg einschlagen und ihre Wertpapierkäufe und/oder Haircutpolitik klimapolitisch ausrichten? Dies ist möglicherweise die heikelste und schwierigste Frage. In diesem Beitrag stellen wir lediglich einige Überlegungen vor - zunächst auf allgemeiner Ebene und dann bezogen auf bestimmte Zentralbanken. 

Generell ist es sinnvoll, auf die klassische Musgrave-Unterscheidung zwischen den drei Funktionen der öffentlichen Wirtschaftspolitik hinzuweisen: Allokation (von Ressourcen), Umverteilung (von Einkommen) und Stabilisierung (der Wirtschaft) (Musgrave 1939).

In Ländern, in denen die Zentralbanken der Regierung unterstellt sind und keine Unabhängigkeit genießen, ist eine klare Zuordnung der verschiedenen politischen Funktionen weniger relevant. Dies gilt insbesondere dann, wenn das staatlich gesteuerte Kreditangebot Teil des Wirtschaftsmodells ist - wie beispielsweise im Fall von China.

In demokratischen Gesellschaften werden Entscheidungen über die Verteilung von Ressourcen und die Umverteilung von Einkommen von gewählten Gremien getroffen. Maßnahmen im Zusammenhang mit dem Klimawandel gehören ohne Frage zu dieser Kategorie. Unabhängige Zentralbanken sind nicht-gewählte Vertreter der Gesellschaft. Sie haben ein wohldefiniertes Mandat zur Stabilisierung des Preisniveaus und der Wirtschaft. Es kann argumentiert werden, dass die Zentralbanken über ihr Mandat hinausgehen würden, wenn sie ihre geldpolitischen Instrumente zur Allokation von Ressourcen und zum Steuern der Kreditvergabe justieren würden. Dies scheint die Position der amerikanischen Zentralbank (Fed) zu sein. Der Vorsitzende Powell erklärte kürzlich, dass der Klimawandel ein wichtiges Thema sei, jedoch nicht vornehmlich für die Fed.

Für die EZB mag die Situation komplexer sein. Im Vergleich zur US-Notenbank ist ihr Mandat sowohl hierarchischer - mit Preisstabilität als vorrangigem Ziel - als auch komplexer. Der Vertrag hält fest: "Soweit dies ohne Beeinträchtigung des Zieles der Preisstabilität möglich ist, unterstützt das [Eurosystem] die allgemeine Wirtschaftspolitik in der Union, um zur Verwirklichung der in Artikel 3 des Vertrags über die Europäische Union festgelegten Ziele der Union beizutragen.“ Dazu gehören Vollbeschäftigung und ein ausgewogenes Wirtschaftswachstum.

In dem Maße, in welchem die Preisstabilität nicht gefährdet wird und die Bekämpfung des Klimawandels eine der wichtigsten (kürzlich bekräftigten und hervorgehobenen) Prioritäten der EU darstellt, stellt sich die Frage, ob die EZB einige ihrer verfügbaren Instrumente nutzen kann, um zusätzlich ein Ziel im Kontext des Klimawandels zu verfolgen. Dies ist ohne Zweifel ein Punkt, den viele Klimaaktivisten ansprechen. Er wirft jedoch sofort weitere Fragen auf. Regierungen in verschiedenen Ländern verfolgen eine Vielzahl von politischen Leitlinien. Ist es legitim, dass die Zentralbank ihr bevorzugtes sekundäres Ziel frei auswählt? Oder sollte diese Entscheidung auf gewählte Gremien verschoben werden, wenn die Politik für die Verteilung öffentlicher Mittel verantwortlich ist, wie es in einer repräsentativen Demokratie normal erscheint?

Dies bedarf einer besonderen Abwägung, da der Trade-off bedeutsam ist. Wenn die Zentralbank die Situation selbst beurteilen und das nachgeordnete Politikziel (nach der Preisstabilität) sowie Maßnahmen selbst erwägen würde, könnte man die demokratische Legitimität der Zentralbank in Frage stellen (Tucker 2018). Darüber hinaus würde sie sich politischem Druck von verschiedenen Seiten aussetzen. Wenn die Zentralbank eine formelle Anweisung durch gewählte Gremien (z. B. das Parlament) fordert, um Maßnahmen zu ergreifen, könnte dies andererseits zur Wahrnehmung führen, dass sie ihre Unabhängigkeit verloren hat. Es mag subtile Wege und Verfahren geben, um zwischen diesen Risiken zu navigieren, jedoch bestehen vielschichtige Gefahren und es ist große Vorsicht geboten. Unter allen Umständen sollte die Zentralbank das absolute Ermessen behalten, Maßnahmen oder Programme jederzeit zu unterbrechen, sobald ihr vorrangiges Ziel - die Preisstabilität - gefährdet werden sollte.

Dieser Beitrag ist eine deutsche Version des bereits auf VoxEU^{[ a ]} erschienen Artikels „Central banks and climate change“.

Literatur

Honohan, P (2019), "Should Monetary Policy Take Inequality and Climate Change in Account?" PIIE Working paper 19-18.^{[ b ]}

Musgrave, R (1939), "Voluntary Exchange Theory of Public Economy" The Quarterly Journal of Economics 53(2): 213-237.

Tucker, P (2018), Unelected Power: The Quest for Legitimacy in Central Banking and the Regulatory State, Princeton University Press.

©KOF ETH Zürich, 11. Mär. 2020