Liquidités et dirigisme des banquiers centraux. Bruno Bertez

En 2013, puis en 2014 lorsque les questions du Taper et de la normalisation de la politique monétaire ont été évoquées, les grands noms de la Banque mondiale , les patrons de JP Morgan, Citi , Goldman se sont émus. Ils ont évoqué avec un bel ensemble le problème de la liquidité des marchés, en particulier obligataires. Ils l’ont évoquée pour se plaindre bien entendu de son insuffisance; les marchés sont trop étroits et trop peu profonds disaient ils. Ils accusaient les régulations.

A cette époque, la question semblait simplement technique, et bien peu parmi les analystes et les commentateurs y ont prêté attention.

Je revisite cette question de la liquidité, la question des liquidités, et celle de la valeur. Et je soutiens que ce n’est pas une question technique, c’est une question fondamentale , nous sommes en l’évoquant au plus profond du nouveau système financier et monétaire mondial. Nous sommes à la racine de la Valeur et du dirigisme de la Valeur. 

J’ai souvent développé l’idée que la crise, c’est quand les évolutions cessent d’être linéaires, progressives, dérivables; la crise c’est quand la rupture intervient. Une crise, concrètement, cela prend l’image d’un trou. Au lieu d’une succession d’une infinité de points qui s’adaptent, qui collent à la réalité eh bien la crise c’est la cassure: les points cessent de se succéder les uns près des autres, de façon ordonnée et on passe dans le discontinu.

Quand l’adaptation quotidienne, en continu entre les abstractions, les idées, les marchés, les prix, les pratiques, les processus   ne se fait pas alors, un jour les ajustements se produisent et ils le font brutalement. La marche du monde est fondée sur le Développement Inégal (et son exploitation capitaliste) et c’est la raison, c’est la cause pour laquelle les crises sont récurrentes.

Le dirigisme par exemple est le moyen de s’opposer aux ajustements spontanés, quotidiens, il se finit toujours par une crise: témoin l’URSS. Bien que marxiste en théorie, l’URSS a longtemps nié la Loi de la Valeur, faussé le système des prix lequel n’est que le système qui « réalise » les préférences des gens, elle a cru pouvoir y échapper, vivre dans un système de prix faux,  et cette  Loi de la Valeur s’est imposée brutalement, par l’effondrement total.

La Chine est moins stupide, elle a un secteur ouvert donc exposé à la Loi de la Valeur et un secteur dirigiste; et une partie des dirigeants, surtout à la PBOC, voudraient que progressivement, pour réduire les risques de crise, on ouvre plus, on libéralise.

Les banquiers centraux sont des dirigistes; ils prétendent réguler les taux d’intérêt c’est à dire la pénalité que les hommes historiquement, psychologiquement et socialement imposent au futur, ils fixent le prix qui est le moins susceptible de manipulation!

Pour le fixer ils sont obligés de diriger, de mettre des béquilles, des interdits, des mensonges; ainsi ils créent de la monnaie vraie et fausse, inventent des théories fausses, enfument.

Les banquiers centraux renouvellent l’expérience soviétique en tirant parti de des mouvements de la modernité vers l’abstraction et le soft,  en prétendant s’opposer à la déflation qui découle du progrès des techniques, en s’opposant aux disparitions  d’entreprises non adaptées etc. Les hommes eux mêmes en s’opposant à la disparition de tout ce qui est inadapté, produisent les crises. Les banquiers centraux n’échappent bien sur pas à la Loi de la Valeur, c’est à dire à l’équivalent de la Loi de la Pesanteur en économie et un jour, tout va s’effondrer, comme le système soviétique.

Et cela prendra encore une fois l’apparence, le mode d’apparaître d’une crise de liquidité: ce sera le trou.  Il n’y aura pas de contrepartie parce que personne ne croira plus aux fausses valeurs. Le monde moderne s’est installé dans la déconnexion des valeurs, dans la frivolité de la valeur et un jour il n’y aura plus personne pour croire à ces valeurs.  Fausse monnaie, fausses valeurs, fausses paroles, faux écrits, bref Faux Monnayeurs dans tous les sens du terme.

Quand un invariant, quand quelque chose que l’on croyait stable et acquis, vient à lâcher les comportements que l’on pensait stables se modifient. Tout lâche de proche en proche car nous avons organisé la fongibilité, la contagion. . Et quand cela lâche, les données changent , les raisons pour lesquelles on trouvait un acheteur , une contrepartie, la liquidité donc, eh bien ces raisons disparaissant les acheteurs aussi disparaissent. S’agissant de l’argent ou du quasi-argent, de la fortune, tout cela s’envole au paradis de la monnaie.

En ce sens on comprend mieux la crise des subprime hypothécaires comme rupture d’un invariant, cet invariant, c’est la croyance dans la hausse perpétuelle des prix de l’immobilier. Quand on a vu chuter les prix de l’immobilier en 2006 , puis 2007, on a compris qu’ils ne monteraient pas jusqu’au ciel, et le « on », les acheteurs ont disparu.

On peut aussi proposer un degré supérieur de sophistication dans l’analyse de la crise: c’est quand l’illusion que l’on pouvait toujours trouver à se refinancer sur le marché de gros du refinancement s’effondre que la crise arrive. Tout se bloque, c’est le vide. Les demandeurs de liquidités sur le marché des « repos » sur l’eurodollar à Londres ,  s’aperçoivent qu’il n’y a plus rien. La liquidité s’est envolée. évaporée.

Je pense que vous commencez à comprendre la notion de valeur et celle de liquidité: elles sont inextricablement liées. Dans le monde moderne ou mieux post-moderne.

C’est pour cela que l’on ne peut pas répondre aux questions qu’est ce que  la liquidité ou les liquidités: elles ne sont pas créées par la Banque Centrale , elles résultent du bon fonctionnement des marchés. Elles résultent des comportements et des désirs, des peurs. Des appétits. Les banques centrales, elles, ne créent que des liquidités potentielles, palliatives qui peuvent ou non prendre vie selon que les gens y croient ou pas. Changer des chiffres dans des livres de comptes n’est efficace que si les gens, modifient leur comportement en conséquence, si ils y croient, si ils croient en l’illusion. C’est la question de la transmission, cela marche ou cela ne marche pas.

L’un des gouverneurs de la Fed en 2009 est allé plus loin quand il a dit:  « la liquidité je ne  sais pas ce que c’est , mais je pense que cela a à voir avec  la croyance que l’on peut vendre plus cher que l’on a acheté ».

Et ce gouverneur place la liquidité là ou elle doit être placée; dans la tête des opérateurs. Dans la croyance. Il la place aussi dans l’illusion, l’illusion que l’on peut toujours vendre plus cher. L’illusion que les arbres peuvent monter jusqu’au ciel. La liquidité ne subsiste que tant qu’un marché est haussier, tant que la croyance que l’on peut vendre plus haut subsiste, résiste, domine.

La crise, autrement dit, c’est quand la liquidité disparaît. Autrement dit, c’est quand le consensus sur la valeur disparaît.

Est ce que la liquidité est le signe, l’indication d’un marché sain? C’est douteux car on ne voit pas pourquoi les opérateurs agiraient sainement, rationnellement! Rien n’autorise à le croire, au contraire puisque nous sommes dans des phénomènes de foules, dans des manifestations de l’engouement, autrement dit des « animal spirits », autrement dit de l’irrationnel.

La liquidité est le baromètre de l’appétit pour le jeu, de l’appétit pour le risque, c’est le baromètre de l’envie, du « greed ».

En sens inverse la disparition de la liquidité est le signal que cet appétit se réduit.  Quand on a faim on mange tout, quand on a moins faim, on chipote.  Le signal peut concerner l’ensemble des éléments qui composent l’univers du jeu ou une partie simplement. En cas de perte d’appétit on peut manger moins ou devenir sélectif, ne manger que ce que l’on préfère, devenir exigeant, faire le difficile. Donc la baisse d’appétit, on s’en aperçoit plus ou moins. La liquidité doit s’apprécier à la fois dans l’ensemble et dans les divergences de comportement des éléments de l’ensemble. Les divergences c’est la disparition de l’unanimité.

Les fondements de l’investissement sont normalement la rentabilité et la solvabilité. On achète des actions parce que l’entreprise est rentable et on souscrit des obligations parce qu’elle est solvable. Le dirigisme a consisté à faire disparaître ces fondements à créer un appétit par défaut; on n’achète plus les  actions et les obligations en vertu de leurs mérites mais en fonction de la comparaison avec autre chose. On a supprimé l’attrait de tous les placements afin de canaliser , de diriger par un entonnoir toutes les ressources vers ces actifs financiers. Peu à peu les mérites des actions et des obligations ont été escamotés. C’est d’ailleurs la raison de la vogue des ETF et autres gestions passives; à quoi sert d’être actif et intelligent si la performance vient d’ailleurs que de soi et de sa capacité à apprécier les mérites? La passion rapporte plus que l’action.

On a remplacé les fondements des marchés par une mécanique. Cette mécanique a transmuté les actifs financiers et l’acte d ‘investir. Le moteur de l’investissement c’est le momentum, c’est à dire non pas l’appréciation de la valeur, mais la croyance en la magie des tendances. La croyance que comme cela a monté beaucoup et longtemps et défié toute rationalité , cela va continuer. Le momentum et la croyance dans le momentum, c’est la magie de la tendance. C’est l’institution d’un invariant, d’une continuité miraculeuse: la Tendance.

Les réflexions les plus sophistiquées ne portent plus sur la valeur des actifs mais sur la détection. Toute la recherche est fondée sur ce Graal: détecter. Détecter quoi? Mais détecter le « Top » bien sur c’est a dire le moment ou il faudra vendre.

On a remplacé les fondements de l’investissement à savoir la rentabilité et la solvabilité par une seule chose : la vendabilité. C’est un barbarisme que je crée pour indiquer que l’acte d’investir n’est plus fondé sur la responsabilité, sélection, appréciation de la rentabilité et de la solvabilité, mais qu’il est fondé sur la capacité à vendre avant les autres, d’où le terme, le vendabilité. La capacité à trouver contrepartie. On a transformé la rentabilité et le risque de défaut en risque de  liquidité. Risque de ne pas trouver d’acheteur. L’ennui comme le dit cyniquement Bernanke, c’est que toutes les actions émises , toutes les obligations doivent être détenues par quelqu’un et donc la ruine de toute une classe de gens est écrite. Mais c’est une autre histoire.

C’est cela le pouvoir miraculeux  des banques centrales et je ne me trompe pas quand je dis que ce sont des alchimistes, ils ont transmuté deux fondements objectifs en une seule qualité, la liquidité. Les marchés ont muté, la conditionnalité des valeurs qui était auparavant la rentabilité et la solvabilité est devenue besoin inconditionnel, coûte que coûte de la liquidité .

Et  c’est tout le sens de la modernité financière: la croyance au « PUT » (l’option de vente) , c’est dire la croyance que toujours la liquidité sera là, fournie par une contrepartie: les banques centrales.

Bruno Bertez