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Wenn Zinsen tiefer liegen als Wachstum

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Im Euroraum haben sich Inflationserwartungen auch diese Woche etwas zurückgebildet.5y5y Inflation Swap Forward Rates markieren mit 1.1385% einen neuen historisch niedrigen Rekord-Wert. Aber auch gemessen an sog. Breakeven-Sätzen sind die Inflationserwartungen zurückgefallen.Die Sätze errechnen sich aus der Differenz der nominalen Renditen und der realen Renditen (gemessen an inflationsindexierten Staatsanleihen mit der entsprechenden Laufzeit) und gelten als ...

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Im Euroraum haben sich Inflationserwartungen auch diese Woche etwas zurückgebildet.

5y5y Inflation Swap Forward Rates markieren mit 1.1385% einen neuen historisch niedrigen Rekord-Wert. 

Aber auch gemessen an sog. Breakeven-Sätzen sind die Inflationserwartungen zurückgefallen.

Die Sätze errechnen sich aus der Differenz der nominalen Renditen und der realen Renditen (gemessen an inflationsindexierten Staatsanleihen mit der entsprechenden Laufzeit) und gelten als „proxy“ für Inflationserwartungen.

Die gegenwärtigen Werte (mit Daten aus Freitag) belaufen sich für USD auf 1,65% (2,08% minus 0,43%) und für EUR (deutsche Bundeswertpapiere) auf 0,89% (-0,26% minus -1,15%).

Auffallend ist, dass die Werte deutlich unter dem Inflation Target der jeweiligen Zentralbanken liegen.

Dies deutet darauf hin, dass die Anleger nicht davon überzeugt sind, dass die Zentralbanken in der Lage sind, die Wirtschaft in Zukunft zurück zum Potentialwachstum zu bringen.

Wenn Zinsen tiefer liegen als Wachstum

5y5y Inflation Swap Forward Rate, Graph: Mike Makenzie, FT, June 14, 2019 


Die Grenzen der Geldpolitik bedeuten, dass andere wirtschaftspolitische Massnahmen, insbesondere Fiskalpolitik eine grössere spielen. 

Und die anhaltend niedrige Zinsen werfen in diesem Zusammenhang wichtige Fragen in Bezug auf die Gestaltung der Fiskalpolitik auf, wie Olivier Blanchard und Lawrence H. Summers in ihrem neulich vorgelegten neuen Buch („Evolution or Revolution“) unterstreichen.

Wenn der Zinssatz unter der Wachstumsrate liegt, könnte dies ein Signal dafür sein, dass die Wirtschaft dynamisch ineffizient ist, in dem grössere öffentlichen Schulden nicht nur machbar, sondern auch wünschenswert ist?

Interessant ist hier der aktuelle Fall Italien.

Die EU-Kommission lehnt die Pläne der italienischen Regierung für Steuersenkungen und steigende Staatsausgaben ab. Die Modellrechnungen der EU-Kommission bezieht sich dabei auf das Konzept der Produktionslücke (output gap). 

Demnach sei die italienische Wirtschaft im Moment nur minimal unterausgelastet. Die EU-Kommission schätzt für die Jahre 2019 und 2020 eine Produktionslücke von -0,3% bzw. -0,1% des BIP. 

Damit bestehe kein Spielraum, über expansive makroökonomische Wirtschaftspolitik Wachstum und Beschäftigung anzukurbeln, ohne dass eine Überhitzung riskiert wäre, wie Philipp Heimberger in einem lesenswerten Artikel zusammenfasst.

Das Konzept unterstellt im Grunde genommen, dass eine Wirtschaft durch konjunkturelle Massnahmen nicht wirklich angeregt werden kann. Das ist einfach dummes Zeug, bemerkt Heiner Flassbeck in einem aktuellen Beitrag im Makroskop dazu.

Denn es gibt keine Trennung von Konjunktur und Wachstum. Denn nur wer konjunkturell erfolgreich ist, kann auch in Sachen Wachstum oder wirtschaftlicher Entwicklung erfolgreich sein, argumentiert Flassbeck weiter.

Es ist darüber hinaus grotesk, zu beobachten, wie die EU-Kommission für Deutschland und Italien eine fast gleiche Produktionslücke errechnet.

Wenn Zinsen tiefer liegen als Wachstum

Output-Gap Schätzung der EU-Kommission, Graph: Adam Tooze, in: „Output Gap Nonsense”, SocialEurope, Apr 30, 2019


Italiens Wirtschaft wurde durch die deutsche Politik des Lohndumpings in der Währungsunion zurückgeworfen und Italien hat deswegen Weltmarktanteile verloren. Das hat mit „Struktur“ nichts zu tun. Deshalb können Italiens Probleme auf kurze Sicht mit expansiver Fiskalpolitik angegangen werden.

Wenn Zinsen tiefer liegen als Wachstum

Finanzierungssalden der italienischen Wirtschaft, Graph: Heiner Flassbeck, Makroskop, June 13, 2019


Wenn man sich die Finanzierungssalden der italienischen Wirtschaft anschaut, stellt man fest, dass Italiens Unternehmen trotz extrem niedriger Zinsen per Saldo Sparer sind. Die Argumente, die die EU-Kommission derzeit gegen mehr Staatsausgaben präsentiert, sind daher obsolet.





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