“US-Aufschwung könnte mehrere Jahre andauern”

Die durch den Trump-Sieg ausgelöste „Reflation-Rallye“ dauert zwar an, hat aber inzwischen weniger mit etwaigen Trump-Effekten, als mit dem zugrunde liegenden Konjunkturaufschwung in den USA zu tun, meint John Greenwood, Chefökonom von Invesco. „Ich halte es für denkbar, dass der Aufschwung in den USA noch mehrere Jahre andauert. Das wäre eine gute Grundlage für weitere Kursgewinne von Aktien, Immobilien und sonstigen Risikoanlagen, da sich das höhere BIP bzw. die höheren Gesamtausgaben auch in höheren Unternehmensgewinnen und Haushaltseinkommen niederschlagen werden“, schreibt er in seinem vierteljährlichen Markt- und Wirtschaftsausblick für Q3 2017. An den Rohstoffmärkten sieht Greenwood für den Rest des Jahres 2017 nur begrenztes Aufwärtspotenzial, da die starke Ausweitung der Schieferölproduktion in den USA den Ölpreis belaste und es bislang nicht danach aussehe, dass US-Präsident Trumps geplantes Infrastruktur-Investitions-Programm in absehbarer Zeit umgesetzt wird.

Als grössten einzelnen Risikofaktor, der dem Szenario eines andauernden Aufschwungs in den USA mit positiven Folgen für Risikoanlagen entgegenstehen könnte, nennt der Ökonom eine zu starke Straffung der Finanzkonditionen durch die US-amerikanische Notenbank (Fed) – nicht durch Zinserhöhungen, sondern durch eine Eindämmung des Kreditwachstums im privaten Sektor. Dazu könne es kommen, wenn die Fed ihre Bilanz wieder verkürzt. Greenwood geht davon aus, dass die Fed die Zinsen in diesem Jahr noch einmal anheben und im Oktober oder November mit der Rückführung ihrer Bilanz beginnen wird. „Verkäufe von 50 Milliarden US-Dollar an zusätzlichen Schuldtiteln pro Monat könnten zu höheren langfristigen Zinsen und restriktiveren Finanzkonditionen führen und das Bankkredit- und Geldwachstum dämpfen. Daher wird die Fed vorsichtig vorgehen müssen“, so Greenwood.

Der US-Wirtschaft stellt er für dieses Jahr ein reales BIP-Wachstum von 2,1% gegenüber dem Vorjahr in Aussicht, gefolgt von 2,4% im Jahr 2018. Um das von Präsident Trump avisierte reale BIP-Wachstum von „mindestens 3,5% und bis zu 4%“ zu erreichen, bräuchte es aber aussergewöhnliche Impulse durch deutlich stärkere harte Indikatoren wie die Unternehmensgewinne und Umsätze oder die Industrieproduktion, die zuletzt schwach ausfielen. Zu den Massnahmen, von denen mögliche Impulse ausgehen könnten, gehören die von Trump geplante Abschaffung des Dodd-Frank Act, um die Bankenregulierung zurückzudrehen, sowie seine Infrastrukturpläne. „Falls diese Veränderungen nebenbei auch zu einem schnelleren Geld- und Kreditwachstum führen sollten, wäre durchaus denkbar, dass nominale Indikatoren wie das um Lageränderungen bereinigte BIP, das nominale BIP und die Unternehmensgewinne stärker anziehen. Bislang ist davon aber wenig zu sehen“, so der Invesco-Chefökonom. Zudem werde ein anhaltender Rückgang des Ölpreises im weiteren Jahresverlauf vermutlich zu schwächeren Investitionsausgaben führen.

Unterdessen strahlt die Erholung in den USA inzwischen auch auf andere Regionen ab und hat zum Beispiel einen grossen Anteil an der Aufhellung in Europa, Japan und anderen asiatischen Ländern. In der Eurozone hat das Wachstum mehr Fahrt aufgenommen. Zudem wurde die Hürde wichtiger Wahlen erfolgreich genommen – eine Gefährdung der Währungsunion durch erstarkte populistische Bewegungen ist ausgeblieben.

Wie in den USA hat sich die Stimmung in der Eurozone schneller aufgehellt als die harten Konjunkturdaten. Als fortdauerndes Problem identifiziert Greenwood hier die von der Europäischen Zentralbank (EZB) gewählte QE-Strategie – den Wertpapierankauf von Banken an Stelle von Nicht-Banken. Dadurch werde die Kaufkraft der privaten Haushalte und Unternehmen nicht gestärkt. Greenwood rechnet in der Eurozone im Gesamtjahr 2017 mit einem realen BIP-Wachstum von 1,7%.

Seine BIP-Wachstumsprognose für Grossbritannien beträgt nur 1,4%, da hier inzwischen die negativen Folgen des Brexit-Votums zu spüren seien. Greenwood geht davon aus, dass das Pfund und die britischen Staatsanleiherenditen unmittelbar auf jeden Fort- und Rückschritt in den jetzt anstehenden zweijährigen Verhandlungen zwischen den EU-27 und Großbritannien reagieren und sich dementsprechend volatil zeigen werden. Während die durch die Pfund-Abwertung importierte Inflation die realen Verbraucherausgaben dämpfe, werde die allgemeine Verunsicherung über das Austrittsverfahren die ausländischen Direktinvestitionen bremsen. Dabei sieht Greenwood die Bank of England (BoE) vor einem Dilemma: Da die im August 2016 umgesetzten Maßnahmen zur Stärkung der Kreditvergabe die importierte Inflation durch eine zusätzliche Teuerung im Inland verstärken könnten, müsse die BoE einerseits die Kreditkonditionen verschärfen. Andererseits möchte sie aber die Zinsen niedrig halten, um die Investitionstätigkeit und Beschäftigung für die Dauer der Brexit-Verhandlungen zu stützen. Greenwood zufolge wird das jüngste Kreditwachstum der BoE früher oder später keine Wahl lassen, als die Zinsen anzuheben.

In Japan ist die Wirtschaft zuletzt etwas kräftiger gewachsen. Die Inflationsrate liegt aber weiter deutlich unter 2%. Dies zeige, dass die gemeinsamen Massnahmen von Premierminister Abe und Zentralbankgouverneur Kuroda ihre Ziele verfehlt hätten. Auch hier sei ein wichtiger Grund, dass die Bank of Japan (BoJ), wie die EZB, Vermögenswerte von Banken an Stelle des privaten Nicht-Banken-Sektors angekauft habe. Damit setze die BOJ effektiv darauf, dass die Banken Kredite und damit Einlagen schaffen. Dadurch habe sich das Wachstum der japanischen Geldmenge M2 bei weitem nicht schnell genug beschleunigt, um zu nennenswerter Inflation oder Wachstum zu führen. Greenwood rechnet 2017 in Japan mit einem durchschnittlichen realen BIP-Wachstum von 1,1%. Dabei werde eine gewisse Abwertung des Yen die Gesamtinflationsrate auf 0,5% anheben.

Um die Wirtschaft im Vorfeld des Nationalen Volkskongresses im Herbst in der Spur zu halten, wechselt China unterdessen weiter zwischen einer Straffung und Lockerung der Kreditkonditionen hin und her. Während sich die Außenhandelszahlen zuletzt leicht verbessert haben, begrenzen die Überkapazitäten in Basisindustrien wie Kohle und Stahl sowie die faulen Kredite im Banksystem das Investitionswachstum. Für das Gesamtjahr erwartet Greenwood in China ein reales BIP-Wachstum von 6,5%.

Da China das bei weitem grösste Schwellenland und der grösste Rohstoffkäufer am Weltmarkt ist, ist für viele Rohstoffexporteure in Schwellen- und Industrieländern sehr wichtig, ob die chinesischen Importe steigen. „Sollte es China in den nächsten ein bis zwei Jahren gelingen, die Wirtschaft auf einen stetigen Erholungspfad zu lenken, wird sich der Ausblick für diese rohstoffexportierenden Volkswirtschaften deutlich verbessern“, sagt Greenwood. „Angesichts der anhaltend unterdurchschnittlichen Erholung in den entwickelten Volkswirtschaften des Westens könnte es China aber alleine nicht gelingen, als globale Lokomotive für alle rohstoffproduzierenden Länder zu dienen.“ Die realen Wachstumsraten in Ländern wie Südkorea, Taiwan und Hongkong, die generell niedriger sind als in der Vergangenheit, spiegeln die Herausforderungen wider, denen sich alle exportorientierten Volkswirtschaften gegenübersehen, wenn der globale Handel nur schleppend wächst.