US-Präsidentschaftswahlen 2016: Der Endspurt hat begonnen

Stefan Kreuzkamp, Chief Investment Officer der Deutschen AM.

Der Wirtschaftswissenschaftler und Nobelpreisträger Friedrich August von Hayek hat die Märkte einmal als "Wunderwerk" bezeichnet, da sie Preissignale auf der Basis von Informationen bilden, die sie bei Millionen Menschen aus aller Welt sammeln. Bloss sind die Marktsignale in Bezug auf den US-Wahlkampf 2016 sehr schwer zu interpretieren.

Anekdotischen Hinweisen zufolge lösen die politischen Risiken zunehmend Besorgnis bei den Anlegern aus. Das scheint verständlich. Hillary Clinton, die Kandidatin der Demokraten, liegt in den Umfragen vorn. Allerdings sorgt sie weiter für Kontroversen, etwa wegen ihres sorglosen Umgangs mit Emails während ihrer Amtszeit als Aussenministerin. Seit Beginn des kräftezehrenden Wahlkampfs hat sie kaum Pressekonferenzen gegeben. Ihr Gegenkandidat Donald Trump hat derweil mit seiner skeptischen Haltung zum Freihandel auch im Ausland Sorgen aufkommen lassen. Bei anderen Themen überrascht er sowohl seine Anhänger (einschliesslich seiner Wahlkampfhelfer) als auch seine Gegner immer wieder durch rasche Positionswechsel.

Erkenntisse aus der Vergangenheit
All dies spricht eigentlich für Unsicherheit. Und die sollte an sich für Nervosität an den Märkten sorgen. Stattdessen handelt der S&P 500 Index aber nahe seinen historischen Höchstständen. Dies erscheint schon deshalb merkwürdig, weil die US-Aktienmärkte in der Vergangenheit in Wahljahren in der Regel etwas schwächer abschnitten. Im Durchschnitt stiegen die Aktienkurse seit 1936 in Wahljahren im Durchschnitt um 6,5% an, in allen Jahren seit 1933 dagegen um 8,7%. Seit 1936 entwickelte sich der S&P 500 Index in Jahren mit offenen Präsidentschaftswahlkämpfen, bei denen kein Amtsinhaber zur Wiederwahl antrat, normalerweise schwach und verzeichnete im Durchschnitt gar geringe Kursverluste.

Solche statistischen Ergebnisse sind natürlich immer mit Vorsicht zu geniessen. Für zuverlässige Schlüsse ist die Zahl der Wahljahre in der jüngeren Geschichte schlicht zu gering. Das Verhältnis zwischen Wirtschaft und Finanzmärkten ist komplex und ändert sich ständig. Ausserdem sind Brüche in den Daten zu erkennen, wenn es um die Frage geht, wie sich Wahlkampfpolitik auf die Wirtschaft und die Märkte auswirkt. Statistisch ausgedrückt: Zahlreiche nicht-stationäre Prozesse spielen eine Rolle. (Nur als Beispiel sei hier darauf hingewiesen, wie sich die US-Geldpolitik ab 1979 änderte, weil die Federal Reserve (Fed) unter der Leitung von Paul Volcker die Inflation ernsthaft bekämpfte.)

Dies zeigt sich augenfällig, wenn wir die obige Grafik noch einmal betrachten und dabei nicht die durchschnittliche Kursentwicklung in allen Jahren mit offenen Präsidentschaftswahlkämpfen seit 1936 verwenden, sondern das Jahr 2008 aus der Betrachtung herauslassen. Dies reicht schon aus, um
einen Kursrückgang um 3,3% in einen Kursanstieg um 3,7% zu verwandeln. Und nun schliessen wir auch das Jahr 2000 aus. In den verbleibenden Wahljahren mit offenen Präsidentschaftswahlkämpfen seit 1933 entsprach die Wertentwicklung weitgehend derjenigen in allen Wahljahren.

Weitere Volatilität zu erwarten?
Um die Stimmung an den Märkten einzuschätzen, kann man z.B. annehmen, dass die Anleger von einer Fortsetzung des Status quo ausgehen. Das würde bedeuten, dass die Demokraten das Weisse Haus kontrollieren und die Republikaner im Kongress stark genug sind, um als wirksames Gegengewicht zu dienen.
Ein solches Ergebnis erscheint fürs Erste durchaus plausibel. Die demokratische Kandidatin Hillary Clinton hat weiter einen Vorsprung. Im Durchschnitt der jüngsten Umfragen lag Trump hinter ihr (siehe die folgende Grafik). Clinton erhielt zudem auf dem Parteitag der Demokraten Ende Juli eine deutlich umfangreichere und nachhaltigere Unterstützung als der Immobilienmogul eine Woche zuvor bei den Republikanern.

In genaueren Analysen gelangen die meisten Beobachter derzeit – je nach verwendetem Modell – zu dem Schluss, dass Trump nur eine geringe Siegchance von rund 33 Prozent oder weniger hat. Allerdings sind solche Vorhersagen mit beträchtlichen Unsicherheiten behaftet, worauf wir weiter unten eingehen werden.
Umfragen zufolge finden die Wähler beide Kandidaten nicht besonders attraktiv. Nach dem überraschenden Ausgang des Brexit-Referendums interessieren sich die Anleger zudem wieder stärker für schwer einschätzbare Risiken. In dieser Studie erläutern wir, warum es unseres Erachtens noch zu früh für Nervosität ist. Die Anleger sollten die Risiken jedoch genau im Blick behalten. Es könnte im Wahlkampf zu stärkeren Ausschlägen kommen als es die Märkte zu erwarten scheinen. Ausserdem stellt sich die Schlüsselfrage, welche Partei die Mehrheit im Repräsentantenhaus und im Senat erringen wird. Dies ist für die Anleger wohl von ebenso grosser oder sogar noch grösserer Bedeutung als der schlagzeilenträchtige Präsidentschaftswahlkampf.

Der Endspurt des Wahlkampfs beginnt
Der durchschnittliche US-Wähler beschäftigt sich normalerweise ab dem Labor Day (am ersten Montag im September) mit dem Präsidentschaftswahlkampf. In dieser Phase machen sich auch Analysten, Fondsmanager und Strategen zunehmend Gedanken darüber, wie die Auswirkungen auf einzelne Vermögenswerte und Sektoren aussehen könnten. Alte Hasen an der Wall Street wissen natürlich genau, dass man sich von der Fülle an Vorschlägen, Debatten und Zitaten nicht überwältigen lassen darf. Das Amt des US-Präsidenten mag nach wie vor der einflussreichste Posten der Welt sein, aber abgesehen von der Aussenpolitik ist der Präsident in der Regel auf die Unterstützung des Kongresses angewiesen. Wenn es um die Themen geht, die den Anlegern am meisten am Herzen liegen, hat der Kongress die Macht, insbesondere bei allen fiskalpolitischen Fragen. Das haben die Märkte in Obamas Amtszeit mehrfach schmerzhaft erfahren müssen, als es Auseinandersetzungen um den Haushalt gab und die Stilllegungen der Verwaltungstätigkeit (auch bezeichnet als "government shutdown") drohte.

Das berühmte Checks-and-Balances-System in den USA ist nur ein Grund, warum es nicht klug ist, langfristige Anlageentscheidungen anhand von überstürzt abgegebenen Wahlkampfversprechen zu treffen. Die Brookings Institution, ein Think Tank aus Washington, schrieb in einem Leitfaden zu Amtsübergaben von US-Präsidenten einmal: "Jeder neue Präsident will gleich voll in die Arbeit einsteigen – aber keiner will das ganz allein tun." Die Besetzung zahlreicher Positionen in der Regierung und Verwaltung wirft enorme logistische Probleme auf. Diese Herausforderung könnte vor allem für Donald Trump besonders gross sein, denn er tritt nicht nur als Kandidat einer Partei an, die acht lange Jahre in der Opposition war, sondern auch als ein politischer Quereinsteiger. Im Gegensatz zu anderen neu gewählten Präsidenten mangelt es ihm an einem umfangreichen Netzwerk von Politikexperten in Washington und darüber hinaus. Es ist nicht nur unklar, was er selbst in Bezug auf detaillierte Sachfragen denkt, die einen Anleger aus der Perspektive eines bestimmten Sektors heraus interessieren könnten. Es ist nicht einmal klar, wen er oder seine Leute als Spezialisten für dieses Gebiet befragen könnten. Trump zieht gegen zahlreiche politische Vorhaben zu Felde, die von früheren republikanischen Regierungen verfolgt wurden. Daher kann er wohl nicht so leicht auf Veteranen aus vorangegangenen Regierungsteams zurückgreifen (Das geschieht ansonsten häufig, um die Amtsübergabe reibungslos zu gestalten.) Es dürfte nicht einfach werden, genügend Kandidaten für tausende Stellen im Mittelbau zu finden, die Trumps Weltsicht teilen.

Versprechen – Einstige und jetzige
Einer groben Faustregel zufolge sitzt das Team eines neuen Präsidenten etwa nach einem Jahr fest im Sattel, und bei wichtigen, aber umstrittenen Postenbesetzungen kann es noch länger dauern. Bis die neue Regierung so richtig walten kann, dauert es. Und dann sieht die Welt in der Regel schon anders aus. Prioritäten ändern sich, und tendenziell müssen alle Versprechen – und seien sie noch so klar formuliert – der Realität angepasst werden (So versprach Obama z.B. in seinem ersten Wahlkampf, neu über das North American Free Trade Agreement (NAFTA) zu verhandeln. Auch wollte er chinesische Exporte einschränken, weil China die Währung manipuliert habe. Nach den Wahlen verfolgte Obama dann eine weitgehend handelsfreundliche Politik. Und George W. Bush punktete im Wahlkampf im Jahr 2000 als "mitfühlender Konservativer" und versprach, sich aus internationalen Verwicklungen herauszuhalten.) Daher ist es unseres Erachtens noch zu früh, um aus dem bisherigen Verlauf des Wahlkampfs bereits detaillierte Schlüsse für die Wirtschaft insgesamt oder für bestimmte Anlageklassen oder Sektoren zu ziehen (Trump muss sich z.B. noch zu seinen Steuerplänen äussern, nachdem der bisherige Entwurf vor kurzem von seiner Wahlkampf-Internetseite entfernt wurde.)

Damit werden wir uns in den kommenden Wochen befassen, wenn deutlicher wird, welche Prioritäten die beiden Kandidaten voraussichtlich setzen werden und wie ihre Chancen auf ein überzeugendes Mandat aussehen. Dann lässt sich eventuell auch beurteilen, wie gross die Wahrscheinlichkeit ist, dass die Demokraten anstelle der Republikaner eine Mehrheit im Senat oder im Repräsentantenhaus erhalten, wobei Letzteres von vornherein weniger wahrscheinlich sein dürfte. Die Mehrheitsverhältnisse im Repräsentantenhaus sind für die Anleger von besonderer Bedeutung, da nur Abgeordnete im Repräsentantenhaus Gesetzesvorlagen zu Steuervorschriften einbringen können.