Beginnt die säkulare Stagnation?

Robert Michele, Leiter der Global Fixed Income, Currency & Commodities Group bei J.P. Morgan Asset Management.

Die EZB hält an ihren Anleihekäufen fest und belässt den Leitzins weiterhin bei null Prozent. Für Anleger bedeutet dies eine weiterhin herausfordernde Suche nach Renditemöglichkeiten, wobei Schwellenmarktanleihen in Lokalwährungen wieder in den Fokus rücken. Robert Michele, Chief Investment Officer bei J.P. Morgan Asset Management, macht eine Einschätzung zu Zinspolitik und Anleihesektoren.

Für die Experten von J.P. Morgan Asset Management scheint eine Rezession – zumindest längerfristig – unvermeidlich. Auch wenn sich das Wachstum in vielen Teilen der Welt stabilisiere, liege es doch unter den historischen Niveaus. "Die Unternehmen investieren aktuell wie in einer Rezession: Die meisten erweitern nicht die Kapazitäten, sondern eher  Kontroll- und Risikofunktionen. Diese sind oft nicht produktivitäts- und wachstumsfördernd – man könnte sogar argumentieren, dass sie das Wachstum untergraben. Zudem haben sie möglicherweise zu dem Umfeld niedrigerer Volatilität beigetragen", betont Robert Michele, CIO und Leiter der Global Fixed Income, Currency & Commodities Group.

Dass die Notenbanken nach wie vor nicht in der Lage sind, die Weltwirtschaft signifikant anzukurbeln und die Inflationserwartungen anzuheben, sei sowohl für die Zentralbanken selbst als auch für die meisten Anleger frustrierend. "Wenn die Zentralbanken anfangen, ihre eigenen unkonventionellen Massnahmen öffentlich anzuzweifeln, fragen sich die Investoren, was wohl die Auswirkungen für die Wirtschaft und insbesondere für die Vermögenspreise sein mögen. Da nennenswerte fiskalpolitische Impulse – idealerweise kombiniert mit strukturellen Reformmassnahmen – fehlen, wird der Schuldenabbau nach der Krise Jahre dauern und letztendlich durch die Zentralbanken unterstützt werden müssen. Das dient als Erinnerung, dass diese unkonventionellen Massnahmen aber einen eindeutigen Vorteil haben: Sie machen die Schuldenlast tragbar. J.P. Morgan Asset Management möchte das Ausmass der aktuellen Lockerungsmassnahmen keineswegs kritisieren. Die Vermögenspreise steigen aber weiter“, so der Experte.

Fehlende Wachstumsimpulse
Laut Michele seien weltweit disinflationäre Kräfte am Werk. Aus diesem Grund geht J.P. Morgan Asset Management auch weiterhin von einer "Erholung unter dem Trendniveau" aus und beurteilt die Wahrscheinlichkeit dieses Szenarios mit 60 Prozent. Die Anzeichen sprächen gegen ein nachhaltiges Wachstum über Trendniveau. "Da die geldpolitischen Massnahmen der Zentralbanken an Wirksamkeit verlieren, sind nun Haushaltsausgaben gefragt. Fiskalpolitische Anreize erfolgen allerdings nur schrittweise und können andere Bemühungen nicht ersetzen. "In den nächsten Quartalen ist zunächst nicht von nennenswerten Haushaltsausgaben auszugehen. Dies gilt insbesondere für die USA, da angesichts der Präsidentschaftswahlen Kompromisse in Washington unwahrscheinlich sind. Möglicherweise werden bis zur nächsten Rezession keine bedeutenden fiskalpolitischen Schritte erfolgen", erläutert Michele. Die Wahrscheinlichkeit eines Wachstums über dem Trendniveau stuft er daher unverändert mit nur 10 Prozent ein.

Im Gegenteil, längerfristig scheint sogar eine Rezession unvermeidlich: Anzeichen hierfür sieht Michele in den strenger werdenden Kreditvergabestandards in den USA und den rückläufigen Unternehmensgewinnen. Da jedoch eine Stabilisierung an den Rohstoffmärkten, beim US-Dollar und in China zu verzeichnen sei, sieht er die kurzfristigen Rezessionsrisiken bei einer Wahrscheinlichkeit von 25 Prozent. Die Wahrscheinlichkeit einer Krise schätzt er weiterhin mit 5 Prozent ein.

Folgen des Brexit kaum spürbar
Wenngleich das Risiko, dass weitere Länder aus der EU austreten, durch das Brexit-Votum gestiegen sein könnte, fiel die unmittelbare Reaktion der Märkte verhalten aus. "Sollten die Zentralbanken kapitulieren, könnte das heftigere Marktreaktionen zur Folge haben", gibt Michele zu bedenken, doch scheine dies wenig wahrscheinlich. Seiner Einschätzung nach sollte die Volatilität durch die Rhetorik der Zentralbanken oder die Nervosität an den Märkten vor Wahlen als Kaufgelegenheit gesehen werden.

Angesichts des sich unter dem Trendniveau stabilisierenden Wachstums und fehlender deutlicher Inflationsanzeichen geht Michele davon aus, dass die US-Notenbank (Fed) bei ihren Zinsschritten sehr langsam und vorsichtig vorgehen wird. Ihre Mitglieder möchten jedes Ungleichgewicht, das dem derzeit moderaten Wachstum schaden könnte, vermeiden. "J.P. Morgan erwartet eine Zinserhöhung im Dezember 2016 und eine weitere in 2017. Der Schlusszinssatz für diesen Zyklus wird nahe 1 Prozent liegen." Die zehnjährigen US-Staatsanleihen seien mit 1,25 bis 1,75 Prozent angemessen bewertet. Der US-Dollar habe aktuell wohl seinen Höchststand erreicht, der Kurs werde aber wahrscheinlich maximal plus/minus fünf Prozent fluktuieren und sollte insgesamt vergleichsweise wenig volatil bleiben.

Zentralbankpolitik weiterhin im Fokus
Das relativ stabile, wenn auch unter dem Trendniveau liegende, globale Wachstum zeigt, dass die – realisierten oder erwarteten – Massnahmen der Zentralbanken die Märkte bestimmen. Die Zentralbanken geben weiterhin den Ton an und mit Ausnahme der Bank of Japan stehen ihnen noch Optionen offen. Es ist mit der Fortsetzung der quantitativen Lockerungsmassnahmen bis ins Jahr 2017 zu rechnen. Dabei werden die Notenbanken die Märkte mit weiterer Liquidität in Höhe von insgesamt 500 Milliarden US-Dollar bis Jahresende versorgen. "Der seit 35 Jahren anhaltende Hausse-Markt ist noch nicht vorüber. Solange die lockere Geldpolitik der Zentralbanken anhält, werden Zinsen und Renditen niedrig bleiben. Dies schafft ein günstiges Umfeld für alle Anleihensektoren", unterstreicht Michele.

Schwellenländer melden sich zurück
Nach einigen Monaten der Schwäche zeigen sich derzeit Schwellenmarktanleihen in Lokalwährung wieder sehr attraktiv. Viele Schwellenländer und ihre Währungen profitieren von der zurückgekehrten Stabilität der Rohstoffpreise, in China, bei den Zinsen sowie beim US-Dollar. Gleichzeitig entwickeln sich die Fundamentaldaten in vielen der aufstrebenden Länder – sowohl das Wachstum als auch die Gewinne – positiv. Die Renditen erscheinen besonders in politisch stabilen Ländern attraktiv, und selbst wenn sich die Wechselkurse nicht verändern, ist die laufende Rendite attraktiv. Weitere bevorzugte Anlageklassen sind US- und Europäische Hochzinsanleihen.

Michele erwartet bei Überraschungen oder Enttäuschungen der Zentralbanken eine vorübergehende Phase der Risikoaversion, die als Kaufgelegenheiten wahrgenommen werden sollte.

Um für das weiterhin herausfordernde Umfeld gerüstet zu sein, bietet es sich an, flexibel positioniert zu sein und unabhängig von einer Benchmark zu investieren. Eine solche flexible Strategie nutzt der JPMorgan Funds – Global Bond Opportunities Fund, den Robert Michele seit mehr als drei Jahren gemeinsam mit Nicholas Gartside und Iain Stealey managt. Das breit diversifizierte Portfolio investiert über das gesamte Spektrum globaler Anleihen hinweg, wobei die benchmark­unabhängige Strategie dynamisch alle Anleihen­marktsegmente kombiniert und aktives Durations­management nutzt. Damit ist es möglich, sich jederzeit auf verändernde Marktbedingungen einzustellen. Der Global Bond Opportunities Fund hat es seit Jahresanfang geschafft, 6,59 Prozent (per 30. September 2016, Anteilklasse A acc EUR (hedged)) zu erwirtschaften.