What if May falls in June?

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Michael J. Bell, CFA, Global Market Strategist bei J.P. Morgan.

Am 8. Juni wählt Grossbritannien ein neues Parlament. Die Wahlen wurden von Premierministerin May vorgezogen, um eine grössere Einigkeit im Parlament für die bevorstehenden Brexit-Verhandlungen zu erreichen. Michael J. Bell, Global Market Strategist von J.P. Morgan betrachtet dabei die möglichen Szenarien.

Der Markt geht aktuell davon aus, dass die konservative Partei die Wahl mit grosser Mehrheit gewinnen wird und sich auf einen relativ harten Brexit einigt. Diese Mehrheit sollte sie in eine bessere Verhandlungsposition bringen, einer Übergangsregelung zuzustimmen, die den Zugang zum europäischen Binnenmarkt ab März 2019 um zwei oder drei weitere Jahre verlängert. Auf dieser Annahme beruht auch die Rally des britischen Pfunds seit Ankündigung der Neuwahlen Mitte April. Doch selbst wenn die Konservativen eine grosse Parlamentsmehrheit gewinnen sollten, ist das noch keine Garantie für eine tatsächliche Übergangsvereinbarung. Die Marktreaktionen sollten nichtsdestotrotz zunächst eher verhalten ausfallen, da dieses Szenario bereits zum grossen Teil eingepreist ist. Es ist jedoch auch eine Überlegung wert, wie sich ein überraschender Wahlausgang ohne deutliche konservative Mehrheit auf die Märkte auswirken würde. Drei Szenarien sind möglich:

Eine leichte Mehrheit für die Konservativen
Wenn die Konservativen die Wahl gewinnen, ohne ihre Mehrheit nennenswert ausbauen zu können, würde sich einerseits der ungewissere Ausblick an den Märkten niederschlagen. Zudem würde die geringere Wahrscheinlichkeit einer Übergangsregelung und die erhöhte Wahrscheinlichkeit eines Austritts "ohne Deal" eingepreist. In diesem Szenario würde die seit Ankündigung der Neuwahlen erfolgte Erholung des britischen Pfunds wahrscheinlich wieder umgekehrt. Von einem schwächeren Pfund könnten Unternehmen profitieren, die ihre Umsätze in erster Linie im Ausland erzielen, was dem FTSE 100 zugute käme. Mid- und Small-Cap-Werte würden sich allerdings unterdurchschnittlich entwickeln, wenn ein Brexit "ohne Deal" wahrscheinlicher wird. Nach der gleichen Logik könnten sich auch die Spreads britischer Unternehmensanleihen ausweiten. Der Ausblick für britische Staatsanleihen (Gilts) ist schwer vorherzusagen, da sie zuletzt eher von den Aussichten für globale Staatsanleihen beeinflusst wurden als von spezifisch britischen Faktoren. Eine ähnliche Entwicklung wäre übrigens denkbar, wenn die Konservativen zwar eine grosse Mehrheit gewinnen, sich später aber im Zeitverlauf herausstellen sollte, dass das neu gewählte Parlament 2019 einen Brexit "ohne Deal" anstrebt, anstatt einer Übergangsregelung zuzustimmen.

Eine Mehrheit für Labour
Sollten die Wähler mehrheitlich für die Labour Party stimmen, müssten sich die Märkte mit Jeremy Corbyns Plänen einer höheren Unternehmensbesteuerung, höheren Staatsausgaben und der Verstaatlichung einiger Unternehmen auseinandersetzen. Die Unternehmen, die verstaatlicht werden sollen, würden sehr wahrscheinlich an Wert verlieren, vielleicht sogar recht deutlich, da Unsicherheit besteht, zu welchem Kurs die Regierung die Aktionäre auszahlen würde. Eine höhere Körperschaftssteuer würde zudem auch die Nachsteuergewinne von Unternehmen beeinträchtigen. Firmen, die den höchsten Prozentsatz ihrer Steuern in Grossbritannien abführen, sind dieser Gefahr am ehesten ausgesetzt. Staatsanleihen würden wahrscheinlich steigende Renditen verzeichnen, da aufgrund der Pläne der Labour Party ein Anstieg der staatlichen Kreditaufnahme zu erwarten wäre. Sorge würde den Märkten sicherlich die sogenannte "Fiscal Credibility Rule" über die fiskalpolitische Glaubwürdigkeit bereiten, die Labour sich selbst verordnet hat: Wird es gelingen, mit den geplanten Steuermassnahmen die erhofften Mehreinkünfte zu erzielen, um die aktuellen Ausgaben abzudecken? Die Kreditspreads würden sich wahrscheinlich ebenfalls ausweiten.

Was den Brexit betrifft, ist die Position der Partei noch unklar. Laut Wahlprogramm soll "ein grosser Schwerpunkt auf der Beibehaltung der Vorteile des EU-Binnenmarktes" liegen (weicher Brexit), während gleichzeitig die Forderung im Raum steht, dass "die Freizügigkeit endet, wenn wir die Europäische Union verlassen" (harter Brexit). Die Unvereinbarkeit dieser beiden Aussagen steht im Mittelpunkt der Brexit-Debatte. Das Pfund wäre vermutlich hin- und her gerissen: Einerseits wäre ein weicher Brexit etwas wahrscheinlicher, andererseits ginge eine höhere Verschuldung und die als weniger unternehmensfreundlich empfundene Regierung mit einer entsprechenden Besorgnis einher. Angesichts derart ungewisser Aussichten wäre eine Abwertung des Pfunds wahrscheinlich, die mit der Zeit aber wieder aufgeholt werden könnte. Für die Aktienmärkte wäre die Entwicklung des britischen Pfunds von entscheidender Bedeutung: Sollte das Pfund stagnieren, würden Aktien voraussichtlich nachgeben. Dabei dürften binnenorientierte Firmen schlechter abschneiden als eher international ausgerichtete Unternehmen. Eine Abwertung des Pfunds würde diese Diskrepanz noch verstärken, könnte den international tätigen Firmen jedoch zugutekommen und ihnen sogar zu Kursanstiegen verhelfen, was bereits nach dem Brexit-Referendum zu beobachten war. Sollte das Pfund in der Hoffnung auf einen weichen Brexit dagegen deutlich zulegen, könnten Large-Cap-Werte mit internationaler Präsenz unter Druck geraten.

Eine Koalition mit den Liberal Democrats
Die Liberaldemokraten haben angekündigt, dass sie keine weitere Koalition mehr eingehen werden, weder mit Labour noch mit den Konservativen. Eine Koalitionsregierung mit Beteiligung der Lib Dems dürfte aber – zumindest in der Anfangsphase – eine Aufwertung des Pfunds zur Folge haben, weil die Partei einen weicheren Brexit vermutlich zur Bedingung für ihre Unterstützung machen würde. Ein stärkeres Pfund könnte international tätige Unternehmen belasten und dürfte inländischen Aktien eine Outperformance bescheren. Die Renditen britischer Staatsanleihen würden aller Voraussicht nach anziehen, da man eine weniger expansive Haltung der Bank of England unterstellen könnte.

Weiterhin grosse Ungewissheit, unabhängig vom Wahlergebnis
Selbst eine deutliche Mehrheit der Konservativen Partei würde kaum etwas daran ändern, dass die Grundzüge der künftigen Beziehungen zwischen Grossbritannien und der EU äusserst ungewiss sind, obwohl die Märkte unmittelbar nach einem solchen Wahlausgang wahrscheinlich zurückhaltend reagieren werden. Nachdem hier die wahrscheinlichsten Szenarien für den Fall eines überraschenden Wahlausgangs skizziert wurden bleibt festzustellen: Angesichts der enormen Unwägbarkeiten kann ein unerwartetes Ergebnis durchaus auch zu einer unerwarteten Marktreaktion führen. Deshalb ist Michael J. Bell, Global Market Strategist bei J.P. Morgan nach wie vor der Ansicht, dass diese Wahl – neben den zahlreichen Argumenten, die ohnehin im Zusammenhang mit dem Brexit-Votum bestehen – für die Investoren nur ein weiterer Anlass ist, eine Reduzierung der aktiven britischen Positionen in ihren Portfolios in Betracht zu ziehen.